6月16日，巴奴毛肚火锅母公司巴奴国际控股有限公司向港交所递交招股书，正式开启IPO进程。这家以”品质火锅”为标签的企业，凭借高客单价和差异化定位在市场中占据一席之地，但其扩张速度、盈利模式及行业竞争压力仍面临考验。资本市场是否会为巴奴的”品质故事”买单？

一、高客单价支撑业绩，但扩张速度成隐忧

巴奴的招股书显示，2022年至2024年，公司营收从14.33亿元增长至23.07亿元，经调整净利润从4150万元增至1.96亿元，门店数量从83家增至145家。尽管业绩稳步增长，但与行业龙头海底捞（1368家门店）相比，巴奴的规模仍显不足。

高客单价是巴奴的核心标签。招股书披露，2022年至2025年第一季度，巴奴顾客人均消费维持在140元左右，远高于海底捞中国大陆地区95.7元的人均消费水平。然而，高客单价也带来争议，消费者对其”贵”的质疑始终存在。

扩张速度较慢是巴奴的另一大挑战。尽管计划未来三年每年新增40-60家门店，但2025年仅新增1家门店，距离目标差距较大。相比之下，海底捞2024年新开62家门店，尽管也关闭了70家，但整体扩张节奏更快。

二、”品质火锅”故事：供应链与产品差异化

巴奴的差异化竞争策略围绕”毛肚+菌汤”展开，并通过供应链建设强化品质标签。

1. 供应链深耕
   • 巴奴在重庆自建底料加工厂，并采用”木瓜蛋白酶嫩化”技术处理毛肚，避免火碱泡发，确保口感和健康。
   • 每进入新市场，巴奴都会建设中央厨房，目前已在华北、华南、西南等地布局5家综合性中央厨房，保障食材新鲜度。
2. 高端食材故事
   • 巴奴的井水黄豆芽在工厂井水中培育，野山菌汤选用云贵高原海拔2000米以上的菌类，这些差异化卖点支撑其高客单价。

然而，供应链投入也推高了成本。2022年至2024年，巴奴原材料及消耗品成本占总收入比重均超过33%，导致其难以通过降价吸引更多消费者。

三、行业竞争加剧，巴奴如何突围？

中国火锅市场规模虽在增长（2024年达6175亿元，预计2025年达6500亿元），但竞争激烈，市场集中度低。前五大品牌仅占8.1%市场份额，巴奴位列第三，但仅占0.4%。

主要竞争对手对比：

• 海底捞：凭借外卖业务（2024年收入12.54亿元，同比增长20.4%）和子品牌（如凑凑火锅）多元化布局，抗风险能力更强。
• 呷哺呷哺：虽推出凑凑火锅，但2024年收入同比下跌26.55%，经营亏损1.82亿元，显示子品牌运营风险。

巴奴目前仍坚持直营模式，未开放加盟，收入高度依赖门店（2025年Q1餐厅业务收入占比98.2%）。若无法加速扩张或开拓第二增长曲线（如外卖、零售业务），其市场份额可能被进一步挤压。

资本市场的考验：故事能否持续？

巴奴的IPO能否成功，取决于资本市场对其”品质火锅”故事的认可度。

优势：

• 稳健的盈利能力（经营利润率高于行业平均）。
• 差异化定位，避免与海底捞直接价格战。

风险：

• 扩张速度慢：若无法实现门店增长目标，可能影响投资者信心。
• 高客单价争议：消费者对价格的敏感度可能限制其下沉市场渗透。
• 食品安全风险：2023年子品牌超岛因羊肉卷掺假事件影响品牌声誉。

巴奴的IPO是其从区域品牌向全国性品牌跃进的关键一步。然而，高客单价、慢扩张和行业竞争压力仍是其面临的挑战。资本市场是否会为”品质火锅”的故事买单，取决于巴奴能否在保持品质的同时，找到更高效的扩张模式和第二增长曲线。

未来，巴奴能否像海底捞一样，通过多元化业务（如外卖、零售）提升抗风险能力，将是其长期发展的关键。